巴菲特曾说，阛阓先生是个疯子。

作家|杨知潮

剪辑|原　野

三季度，再次卖出股票346亿好意思元，已集结第八个季度减抓，其现款储备也曾达到了3252亿好意思元，再次刷新历史高位，接连年头的二倍。插足加时赛的他，正在荒诞把股票换成现款。

巴菲特不作念空，但他较着看空。

看空的不单好巴菲特，按照高盛不久前发布的瞻望，标普500指数将来10年酬劳率将跌至3%——而往时几十年，它都是年化收益10%以上的长牛指数。3%的隐含意旨真义，是标普当今太高了。

但阛阓不听劝。往时三个月，纳斯达克100大涨6%。另一边，刚刚悉数发布了三季度报的中概股却接连迎来下滑。比如11月21日的拼多多在收入大涨44%的情况下股价却在盘前一度大跌16%，市盈率也曾低至10倍以下。净利润大涨30%后，第二天却迎来股价小幅度下滑。

在这种此消彼长事后，中好意思企业之间，即就是一样的业务的两家公司，他们的市盈率和估值也曾能差出1倍，以致是10倍。

01 业务交流，PE收支10倍

头部大公司的业务过于交加，很难逐个双应，举例META与腾讯固然都是酬酢巨头，但后者以游戏为主要收入，前者则皆备是告白商，闭塞易径直对比。

但落到一些范围相对小，业务相对单一的企业身上，情况就相称纯真了，比如两家一样靠卖咖啡赢利的公司。

最新发布的三季度财报里，国内咖啡龙头瑞幸咖啡收入超越百亿元，同比增长41.4%，净利润大涨超越20%，标的利润和单店数据均大幅度改善。但如斯优秀的功绩，阛阓却只欢欣拿出不到20倍的PE。插足11月，瑞幸股价集结下落， 脚下它在粉单阛阓的市值，只好63亿好意思元傍边。

而国籍一换，身价翻番。

Dutch Bros是瑞幸的好意思国翻版，它也别离于星巴克的第三空间，接受了小店步地。这种快取非堂食的买卖步地与瑞幸极其接近，以致连口味都很接近：两家都擅长齁甜的咖啡。但他们的估值逻辑却不接近。

本年前三季度，它的累计收入为9.38亿好意思元，不到瑞幸单季收入。同比增长31%，低于瑞幸的收入增速。它的净利润也只好6000万好意思元，远低于瑞幸。但在全处所落伍的情况下，这家公司的市值居然达到了58亿好意思元，PE接近200倍。

即便按照将来的动态市盈率臆度（磋议增长身分向后估算盈利），三季报后的Dutch Bros的PE仍然超越100倍，而瑞幸的动态市盈率在功绩大涨和股价大跌以后只剩下10倍傍边——

10倍的差距。

抛开利润快速增长的Dutch Bros，即就是相对熟习的星巴克，也领有着远高于瑞幸的估值体系。

三季度，星巴克的收入只增长了0.5%，净利润同比下滑8.8%。在资历更换高管、利润下滑、出售中国业务等集结的神话和泛动以后，星巴克的股价仍然坚挺，市盈率高达30倍，荒谬于瑞幸的三倍。

仅从估值上来看，似乎星巴克才是一家快速成长的企业，而瑞幸也曾驱动吃本钱了。

淌若说咖啡店之间还有一些眇小的步地各异，那互联网券商则险些是皆备交流的生意了，但中好意思的头号互联网券商，一样存在着估值逻辑的差距。

11月19日，腾讯投资的富途发布了三季度财报，收入同比增长29%，净利润同比大涨21%。如斯优秀的功绩，其估值逻辑却远低于好意思国同业盈透证券。

两家均以佣金和告贷利息为主要营收来源，不错说，业务步地与收入来源基本一致。但在收入和净利润增速一谈不足富途的情况下，盈透证券的市盈率达到了26倍，高于富途的20倍。——除了国籍，很难找到讲解这种差距的成因。

02 中国电商，不如好意思国超市？

脚下，国内电商的估值也曾是闻明的凹地，即便它们的功绩不停向好。

超越40%的收入增速仍然无法知足阛阓对拼多多的预期。在11月21日三季度财报发布以后，拼多多盘前一度出现16%的大跌。功绩和股价的此消彼长下，拼多多的市盈率也曾来到了10倍以下。

——这经常是一家皆备不会增长的企业的估值。荒谬于，阛阓对TEMU的估值为零，还预期拼多多的国内电商也会出现停滞以致败落。尽办事实是，拼多多的功绩一直处在高速增长之中，TEMU也不停在国外攻城略地。

阿里巴巴的情况也雷同，5%的收入增长和58%的净利润增长并莫得知足投资者的预期，财报发布后，阿里巴巴股价出现小幅度下落。此消彼长下， 阿里巴巴的动态市盈率也来到10倍傍边。

功绩处在快速增长的阿里和拼多多尚且如斯，功绩下滑的唯品会就更是“白菜价”了。10月以来，这家线上扣头电商的股价集结下落，脚下，它的TTM市盈率也曾达到了6倍——比丰田汽车还要低。

在国内电商被低估的同期，业务结构与阿里巴巴相称接近的亚马逊却领有超越30倍的动态市盈率。即就是被亚马逊打得节节溃退、收入利润都出现下滑的Ebay，也尚且有15倍的市盈率。

脚下，国内电商平台的市盈率不啻低于好意思国同业，以致也曾低于了好意思国的传统零卖企业。

比如扣头商店塔吉特。日前，这家零卖商发布了三季度财报，功绩不足预期，净利润出现下滑，股价一日内暴跌20%。但即便如斯，其市盈率仍然超越12倍，高于拼多多。好意思国连锁超市克鲁格三季度利润出现小幅度下滑，但仍然有15倍的市盈率。

在三季度，京东的净利润接近克鲁格的三倍，但市值只比克鲁格高出了25%傍边——尽管他们都是芒格嘴里“活该的零卖商”。

至于沃尔玛、Costco等功绩向好、护城河深厚的好意思国零卖商，市盈率则大多超越了30倍，远远超越悉数的中国电商。

03 10倍的收入差距，比不上一个AI意见

脚下好意思股的溢价荒谬一部分来自于AI，这一意见影响的不啻是特斯拉这么的巨头，还有Reddit这么的BBS论坛。

10月底，Reddit发布了建立以来首份盈利财报，净利润达到了2990万好意思元。收入达到3.48亿好意思元，同比增长68%。与此同期，Reddit却领有与浅显的净利润不匹配的高市值，在资历了又一轮大涨事后，其市值也曾达到了277亿好意思元。

功绩除外，导致其市值高涨的另一个身分，可能是AI红利。不外。Reddit与AI最大的关系，就是论坛上的数据不错卖给AI巨头用作检会语料。但这种买卖步地还在起步阶段，截止面前，Reddit九成以上的收入如故靠告白。

而同为图文酬酢媒体的微博脚下的净利润高达Reddit的四倍，收入也高于后者。但在市值上，微博却只好Reddit的十分之一不到——21亿好意思元。

更为夸张的是，Reddit的市值以致比快手还高，尽管快手的体量也曾荒谬于它的十倍。

三季度，快手总收入同比增长11.4%，为311亿元。调遣后净利润同比增长24.1%，达到39亿元。然则，在收入与净利润均超越Reddit十倍的前提下，快手市值如故比Reddit低了约30亿好意思元。

淌若以快手为锚点，这意味着Reddit还要增长十倍才智消化掉刻下的股价。这还不磋议快手正在不停增长的收入和利润。

这也意味着抛开未上市的抖音，面前国内悉数内容平台的市值均不敌刚刚盈利的Reddit。净利润与Reddit接近的爱奇艺，市值只好Reddit的十分之一傍边。

Reddit行为一个AI产业的边际企业尚且如斯，特斯拉、微软等“正主”的股价更是无谓说。

新动力汽车的遇冷涓滴莫得影响到特斯拉身上，它的股价在一份同比增长8%的财报后大涨22%，随后，马斯克一次得胜的政事站队又为特斯拉带来了接近3成的涨幅。其市盈率也曾达到了夸张的96倍。

而与此同期，国内的造车新势力理思汽车在智驾不停超越的同期，依然只可领有17倍傍边的估值，这个数据也曾愈发接近传统燃油车企。

在汽车的主营业务上，特斯拉濒临中国新势力承受着很大的压力。脚下，它的汽车毛利率也曾被理思汽车所反超，但好意思国投资者更好奇的，明显是暂时还没终了的思象空间。

04 减抓好意思股，加仓中概

也有好多东谈主不认同这些思象空间。与三季度报一同清楚的，还有那些闻明投资者东谈主的抓仓。他们之中的一部分，正在大幅度地减抓好意思股，并加大对中概股的投资力度。

早些技能，大量被觉得是段永平所搞定的H&H International Investment基金清楚了抓仓数据变化：减少了1000万股苹果抓仓，仓位从80%下降到了74%。与此同期，加仓了5亿好意思元的拼多多股票。

这些变化与段永平在个东谈主酬酢体上发表的不雅点是一致的，从2023年年底驱动，他就屡次默示苹果的价钱太贵，让他“下不去手”。他还显现我方会买入拼多多。

HH基金仅仅段永平的好意思股账户之一，无法体现他的一谈抓仓。凭证他在个东谈主酬酢媒体上的默示，他会赓续每天卖1000个腾讯的put来买入腾讯——这荒谬于每天买入约4000万港元、每季度买入40亿港元的腾讯股票。

减抓好意思股、加仓中概不啻是段永平的选拔，高瓴旗下的高瓴HHLR也于不久前清楚了三季度抓仓。三季度里，高领HHLR增抓了7只股票：包括阿里巴巴、京东、唯品会、万一、携程、中通、富途，一谈为中概股。与此同期，高瓴HHLR还抛售了多家好意思股科技巨头，此消彼长下，中概股在其抓仓中占比超越90%，擢升了超越5个百分点。

华东谈主好奇中概有熟悉业务的身分，但好意思邦原土投资者的选拔就显得愈加隧谈了。

屡次登上福布斯排名榜的价值投资者大卫·泰珀坚忍地看好中国钞票。早在本年9月，这位百亿富豪就公开抒发了对中国一系列计谋的认同，并默示将提高对中国钞票的树立比例。与此同期，他在二季度起头了84%的英伟达股份，明显，他并不慑服英伟达的抓续增长才略。

卖掉英伟达的钱，被他或多或少形成了中概股的加仓。

据其旗下基金Appaloosa资管最新清楚的公告，该基金将中概股比例从上季度末的26%擢升至38%，大举加仓了拼多多、京东、贝壳。其中，加仓拼多多高达336万股，季末抓仓达到530万股，抓仓市值7.15亿好意思元。

就连《大空头》的原型也在增抓中概。上周四，迈克尔贝瑞所搞定的对冲基金Scion Asset Management清楚了三季度抓仓：京东增抓一倍、阿里巴巴增抓至五倍、百度增抓一倍。增抓事后，这三只中概股的价值也曾占到了基金总体抓仓的65%。

算上集结减抓好意思股两年的巴菲特，也曾有太多闻明投资者用本色行为逃离好意思股，草率抓有现款，草率选拔其他投资标的。天然，也有一部分投资者仍然好奇好意思股，比如闻明的资管集团贝莱德就在三季度增抓了好意思股“七姐妹”。

不外投资的天下里很难判断谁对谁错，毕竟巴菲额外句名言，阛阓先生是个疯子。答案揭晓前，谁都有可能是疯掉的阿谁。

（本文的市值、市盈率数据，来自长桥证券、雪球、腾讯证券和老虎证券，平台间数据可能存在各异。）